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Le Point Sur Echiquier Agenor

L´année 2010 est celle de tous les écarts et de tous les contrastes. La solidité financière des entreprises, à nouveau actives sur le front des opérations de croissance externe, est insolente face au surendettement inquiétant des économies occidentales. La confiance retrouvée des chefs d´entreprise détonne face aux discours d´austérité de nos gouvernements. Les pays émergents croîssent tous les jours un peu plus vite alors que nous nous soucions de plus en plus d´une rechute de l´économie américaine. Enfin, d´un point de vue boursier, nous sommes frappés par l´écart de valorisation, chaque jour un peu plus grand, entre les entreprises à croissance visible et exposés aux pays émergents et les sociétés cycliques présentes dans des secteurs plus matures.
Cet environnement volatil n´est pas pour nous déplaire car il est source d´importantes opportunités. Cela nous permet d´appliquer au mieux notre philosophie d´investissement, le « stock-picking ». Depuis le début de l´année, la performance d´Echiquier Agenor est de +11%.

Les opérations

CONJONCTURELLES :

Nous profitons des opportunités offertes par le marché sur des entreprises que nous connaissons depuis longtemps et correspondant à la charte d´investissement d´Echiquier Agenor.
Nous avons ainsi constitué depuis le début de l´année une ligne autour de 120 CHF en BUCHER INDUSTRIES, un groupe suisse qui, à travers sa filiale française KHUN, réalise 50% de son activité dans la vente d´équipements agricoles. Depuis mai 2008, où il cotait 310 CHF, le titre s´est effondré sur fond de baisse des matières premières agricoles. Nous pensons aujourd´hui que le groupe va bénéficier de la reprise du cycle d´investissement dans ce secteur, tiré par la hausse des cours illustrée par la flambée des prix du blé depuis cet été. Surtout, nous apprécions la gestion de l´entreprise qui, sous la houlette de son PDG Philip Mossimann, a su transformer cette entreprise familiale en un fleuron des biens d´équipement.
Parallèlement à cette acquisition, nous restons disciplinés en respectant les objectifs de vente que nous nous sommes fixés sur nos titres en portefeuille. Nous avons donc fini de vendre notre ligne en NOKIAN TYRES au-dessus de 20? au mois de juillet, en réalisant une plus-value supérieure à 60%. Cette société finlandaise est le spécialiste européen du « pneu hiver » avec une forte exposition en Russie. Au-dessus de ces niveaux, nous pensons que le marché surpaie l´exposition du groupe à la croissance future du marché automobile russe (17,4 x les résultats 2010).

FONDAMENTALES :

Echiquier Agenor investit dans des valeurs de croissance. Notre mission est de sélectionner des entreprises qui grandissent de façon autonome malgré un environnement économique européen structurellement morose. Ainsi, depuis dix ans, la croissance moyenne annuelle du chiffre d´affaires des entreprises constituant le portefeuille est de +9%, à comparer à un PIB européen attendu cette année à +1,2%.
Dans ce sens, l´exposition aux sociétés exportatrices, notamment allemandes, est une des idées privilégiées d´Echiquier Agenor. Nous avons renforcé cette thématique au début de l´année, convaincus que les exportations, dont celles vers la Chine, sont et seront un relais de croissance important. Aujourd´hui, 45,4% du portefeuille est constitué de sociétés germanophones (Allemagne, Suisse et Autriche). Cette vision est pour le moment payante au regard des performances réalisées en 2010 par ces valeurs (TOGNUM +23%, SCHOELLER BLECKMANN +21%, KRONES +19%, MTU +14%).
Nous avons vendu notre ligne en CAF, le leader espagnol des équipements ferroviaires. Cet investissement historique d´Echiquier Agenor (depuis plus de cinq ans dans le portefeuille) a dégagé un gain de plus de 320%. Nous estimons que CAF a aujourd´hui un profil de risque plus important par sa présence sur son marché domestique et par l´émergence continue d´une nouvelle concurrence chinoise (CSR et CNR). D´une manière plus générale, depuis un an nous avons réduit notre pondération dans ce secteur (cession de VOSSLOH, allègement en ANSALDO STS) après une très forte surperformance.