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Le point sur Echiquier Oblig

Soumis à de nombreux vents contraires, la rentrée s’annonce chahutée sur les marchés obligataires. A tel point que d’aucuns s’interrogent sur la fin d’un « bull market » séculaire, commencé à la fin des années 1980, qui aura vu les taux longs des principaux pays développés s’effondrer pour atteindre des niveaux jamais vus.
Alors que le niveau d’endettement de ces pays affiche de tristes records avec un ratio de dette sur PIB qui frisera les 95% en France ou aux Etats-Unis en fin d’année et que donc, l’offre de papier ne manque pas, le Trésor français pouvait emprunter à 10 ans à 1,65% au début du mois de mai quand son homologue américain devait payer à peine 1,60%. La remontée des taux entamée depuis (+82 bp et +125 bp respectivement) a envoyé bon nombre de fonds obligataires de dettes souveraines en territoire négatif depuis le début de l’année.

Alors, faut-il rester sur ce marché et quel segment doit être favorisé ou délaissé ?
Tout d’abord, nous sommes toujours convaincus qu’il faut demeurer à l’écart des emprunts d’Etat : peu rémunérateur, leur taux de rendement couvre à peine l’inflation anticipée alors que la plupart des trajectoires budgétaires ne seront pas stabilisées avant plusieurs années.
En termes géographiques, si la volatilité devrait encore durer dans les zones émergentes soumises à de forts mouvements de sorties de capitaux, la zone dollar nous semble encore trop dépendante des futures décisions de la FED quant à son programme de rachat d’actifs au premier rang desquels figurent les « Treasuries ».
Avec une économie en voie de stabilisation, gage de défauts contenus et une inflation faible (1,3 % sur un an glissant), la zone euro est devenue en moins de 2 ans la région du monde la moins repoussante pour les investisseurs obligataires. Protégés par la Banque Centrale Européenne qui s’est engagée à maintenir les taux courts à des niveaux quasiment nuls pour une longue période, ils bénéficient d’une protection indéniable sur la partie moyen terme de la courbe des taux.

Les opérations
FONDAMENTALES
Echiquier Oblig, le fonds obligataire de Financière de l’Echiquier investi en obligations d’entreprises privées européennes, a fêté ses 6 ans d’existence en juillet. Il s’affiche en hausse de 44,9 % depuis l’origine, soit une performance annualisée de 6,3% sur la période. Il progresse de 2,6% cette année, malgré la hausse des taux.
Dans l’environnement compliqué de cette rentrée, Echiquier Oblig conserve ses convictions : acheter le crédit plutôt que la duration, c’est-à-dire continuer de prêter aux entreprises européennes, même risquées (le taux d’investissement en obligations « High Yield » est à son maximum soit 25%) mais en évitant les durées trop longues. Nous avons ainsi conservé précieusement nos obligations FIAT, FAURECIA ou RALLYE qui figurent dans les 10 premières pondérations du fonds et dont les rendements actuariels se situent encore entre 4% et 6%.
En revanche, Echiquier Oblig reste à l’écart des obligations les mieux notées de durées longues : elles seront forcément touchées par la normalisation des courbes obligataires souveraines à l’image d’une obligation NESTLE 1,25% 2020, émise fin avril, qui a perdu près de 4% en valeur, non parce que la qualité de crédit de NESTLE s’est détériorée sur la période, mais parce qu’elle a été touchée par la hausse des taux longs.

CONJONCTURELLES
Alors qu’Echiquier Oblig était resté plutôt à l’écart des obligations financières, nous avons progressivement augmenté nos investissements dans ce secteur. Les banques représentent ainsi près de 25% du fonds alors que les assureurs dépassent 6%. L’engouement pour les obligations d’entreprises non-financières les a, en effet, rendues attractives en relatif. De plus, le vaste mouvement de réduction de leur levier et de leur bilan entamé après la crise de crédit a fortement réduit leurs besoins de financement. Avec 120 Md€ d’émissions par les banques européennes au premier semestre 2013, l’offre d’obligations financières a été réduite quasiment par 3 par rapport au premier semestre 2009.
Echiquier Oblig est ainsi investi sur UNICREDIT, CREDIT AGRICOLE, CNP, INTESA ou BPCE dont les primes de risque restent attractives. Nous avons, en revanche, pris nos profits sur SCOR dont le parcours a été impressionnant depuis son entrée dans le fonds et restons à l’écart du système financier ibérique.

Stratégie d’investissement
Face à une remontée en bon ordre du taux des dettes souveraines, la stratégie de portage d’obligations d’entreprises privées européennes, non financières et financières, de durée moyenne devrait continuer de se révéler payante au cours des prochains mois.