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Le point sur Echiquier Value

Voici 5 ans que vous faites confiance à Echiquier Value, qui depuis l’origine conserve la même philosophie : dénicher des titres décotés, des valeurs délaissées par les investisseurs et des entreprises en redressement. A l’approche de cette fin d’année 2017, l’heure est au bilan. Echiquier Value a marqué sa différence : votre fonds enregistre depuis sa création une performance de 117,3% (86,6% pour son indice de référence), la performance annualisée atteignant 17,2%. L’année 2017 n’a pourtant pas été si simple, avec un environnement moins favorable pour la gestion value que pour la gestion « croissance » (+16,8% pour le MSCI EMU Growth, soit plus de 600 points de base de plus que le value). Mais Echiquier Value s’en sort remarquablement bien par rapport à ses pairs. Cela prouve que la gestion de conviction n’a pas dit son dernier mot et qu’elle reste particulièrement d’actualité cette année.
 
Les opérations 
 
Conjoncturelles
 
Année après année, votre fonds cherche à tirer profit des aléas sectoriels pour bâtir et renforcer certaines thématiques : ce fut le cas en 2016 du papier, de l’automobile, de la construction et des loisirs. 2017 est un millésime à part. La volatilité intra-sectorielle a été forte, nous offrant de multiples opportunités, notamment à la suite d’accidents boursiers (SCHAEFFLER, ARYZTA). L’accent a été mis cette année sur la mobilité : nous avons ajusté nos positions dans le secteur automobile (de 11,3% à 16,7%), mais aussi sur les valeurs bancaires que nous avons réduites de moitié en début d’année (cession de BNP). La décote, forte après l’avènement du Brexit, s’est rapidement résorbée, le secteur n’offrant plus que des opportunités de stock-picking (UNICREDIT, SOCIETÉ GÉNÉRALE).

Fondamentales 

Fidèles à notre processus de sélection de titres décotés, nous étudions régulièrement les secteurs délaissés par le marché. Ce regard contrarian nous a incités à nous intéresser à la distribution, fortement impactée par l’acquisition de WHOLE FOODS par AMAZON. Notre choix s’est porté sur CECONOMY, distributeur allemand d’électronique grand public, sous les enseignes Media Markt Saturn et Redcoon, récent spin-off de METRO. Cette activité vit avec AMAZON depuis déjà plus d’une décennie et les acteurs restants se sont ajustés à la nouvelle donne. Actif méconnu des investisseurs, CECONOMY traite sur des valorisations extrêmement faibles à 15% du chiffre d’affaires ou 5 fois l’EBE. Nous estimons que ses dirigeants bénéficient de leviers importants pour améliorer la marge opérationnelle actuelle (2,1%) : optimisation de la structure de coûts en Allemagne (57% du chiffre d’affaires) avec des coûts centraux actuellement beaucoup trop élevés, redressement des pays non rentables (Grèce, Suède, Suisse et Turquie), développement du modèle omnicanal, à l’image de ce que la FNAC a réalisé en France. Autre thème de l’année, le dynamisme des petites et moyennes valeurs qui nous a incité à céder une dizaine de positions, après atteinte de nos objectifs de cours. Mais Echiquier Value reste capable d’investir dans cet univers. Nous avons ainsi initié cette année une position en GEOX. Notre cas d’investissement repose sur la restructuration de ce chausseur italien, initiée par son nouveau CEO, Gregorio Borgo, aux commandes depuis janvier 2017. GEOX axe ses efforts sur 2 lignes directrices : l’augmentation de sa marge brute (plus de 200 bps sur 2 ans) et la fermeture d’environ 100 magasins en propre (sur 455) en perte d’exploitation. L’objectif est de s’appuyer davantage sur les ventes wholesale et ainsi de compenser les pertes de chiffre d’affaires associées. La société prévoit par ailleurs des ouvertures de magasins sur les zones en croissance (Chine, Russie, Europe de l’est).

Stratégie d’investissement 

Le territoire des titres européens décotés est vaste et mouvant ; il exige une grande agilité afin de profiter de la nervosité ponctuelle des marchés. Echiquier Value poursuit ses investigations et multiplie les rencontres avec des dirigeants d’entreprises européennes afin de profiter d’un vivier regorgeant d’opportunités, notamment dans des secteurs peu présents dans l’Hexagone, pour en tirer le meilleur du value.